ยังเสี่ยงเกินไปที่จะถือหุ้นอาลีบาบาในตอนนี้

เมื่อวันที่ 27 ตุลาคม 2020 หุ้นของอาลีบาบา (NYSE:BABA) สร้างจุดสูงสุดตลอดกาลเอาไว้ที่ $317.14 แต่เมื่อวันที่ 15 มีนาคมของปีนี้ หุ้น BABA กลับมีมูลค่าเหลือเพียง 73 ดอลลาร์เท่านั้น

BABA Weekly

ภายในเวลาเกือบ 17 เดือนเท่านั้นที่มูลค่าหุ้นอาลีบาบาหายไปมากกว่าสามในสี่อย่างไม่น่าเชื่อ ในช่วงเวลานี้ อาลีบาบาสูญเสียมูลค่าหลักทรัพย์ตามราคาตลาดมากกว่า 6 แสนล้านดอลลาร์ มากกว่ามูลค่าตลาดของบริษัททั้งหมด 8 แห่งที่จดทะเบียนในสหรัฐอเมริกา คำอธิบายง่ายๆ เกี่ยวกับปรากฎการณ์ที่ไม่ธรรมดานี้คือนักลงทุนสหรัฐฯ รู้สึกหวาดกลัวต่อการเคลื่อนไหวด้านกฎระเบียบทั้งในสหรัฐอเมริกาและประเทศจีน

เราอาจจะเคยได้ยินสำนักข่าวต่างๆ รายงานถึงสาเหตุของเรื่องนี้ แต่มันไม่ใช่ความจริงทั้งหมด ความกังวลเกี่ยวกับศูนย์กลางธุรกิจของอาลีบาบาและความเสี่ยงด้านกฎระเบียบที่ไม่ได้ลดลงเลย ทั้งหมดนี้ล้วนแล้วแต่เป็นปัจจัยสำคัญ ที่ถึงแม้ว่าหุ้น BABA จะอยู่ในจุดต่ำสุด การเป็นเจ้าของหุ้นตัวนี้ก็ยังดูเป็นเรื่องที่เสี่ยงมากเกินไป

การดิ่งยาวของหุ้นอาลีบาบานั้นมีสาเหตุ

ความกลัวและกังวลด้านกฎระเบียบเป็นตัวเร่งปฏิกิริยาสำคัญ ที่ทำให้หุ้นของอาลีบาบาตกต่ำในระยะยาว นี่ไม่ใช่เรื่องบังเอิญที่การเทขายเริ่มขึ้นเพียงไม่กี่วันก่อนที่หน่วยงานกำกับดูแลหลักทรัพย์จะจัดการกับอาลีบาบาครั้งใหญ่

ปลายเดือนตุลาคม 2020 Ant Group บริษัทที่ให้บริการด้านการเงินครบวงจร (ซึ่งอาลีบาบาเป็นเจ้าของและยังคงเป็นเจ้าของ) ได้ประกาศแผนการเสนอขายหุ้นแก่ประชาชนทั่วไปในเบื้องต้น (IPO)  ในตอนที่มีมีการกำหนดราคาข้อตกลง ว่ากันว่าเสนอขายหุ้น IPO นั้นจะเป็นดีลที่ใหญ่ที่สุดในประวัติศาสตร์ การถูกลิสต์ขึ้นตลาดหลักทรัพย์จะเป็นหนึ่งในการลงทุนที่มีมูลค่ามากที่สุดของอาลีบาบา คิดเป็นมูลค่าอย่างน้อย 100 พันล้านดอลลาร์ นำเงินทุนมาสู่การเติบโตได้อย่างมหาศาล แต่ในสัปดาห์ถัดมา รัฐบาลจีนก็ได้ประกาศระงับการเสนอขายหุ้น IPO  ทั้งๆ ที่Ant ยังไม่เปิดเผยต่อสาธารณะ ทำให้หุ้น BABA ร่วงลง 8% และแรงกดดันจากทั้งรัฐบาลกลางและนักลงทุนก็ได้เริ่มต้นขึ้น

ในช่วงสิ้นปี 2020 หน่วยงานกำกับดูแลของจีนได้เปิดการสอบสวนการต่อต้านการผูกขาดในอาลีบาบา การสอบสวนนั้นส่งผลให้มีการปรับ 2.75 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งตลาดลงทุนเคยหวังว่าหลังจากการปรับแล้ว เรื่องทุกอย่างจะจบลง แต่มันกลับไม่ใช่อย่างนั้น ความเคลื่อนไหวด้านการจัดกฎระเบียบกลับมีมากขึ้น ในเดือนเมษายน การตรวจสอบรูปแบบธุรกิจของ Ant Groupได้กระทบไปยังบริษัทยักษ์ใหญ่อื่นๆ ยกตัวอย่างเช่น Tencent (OTC:TCEHY) และ Didi Global (NYSE:DIDI) 

แนวทางการปฏิบัติใหม่ในระยะเวลาห้าปีจากพรรคคอมมิวนิสต์จีน ที่เปิดเผยออกมาในเดือนสิงหาคมระบุว่าจะมีการพิจารณากฎหมายข้อบังคับกับบริษัทเอกชนที่จดทะเบียนในตลาดหุ้นจีนมากขึ้น โดยเฉพาะยักษ์ใหญ่ด้านเทคโนโลยีอย่างเช่นอาลีบาบาเป็นต้น นอกจากปัญหาที่ต้องเจอในประเทศจีน อาลีบาบายังต้องเผชิญกับแรงกดดันจากสหรัฐอเมริกา สำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์แห่งสหรัฐอเมริกากำลังดำเนินการกับแผนการที่จะให้ บริษัทจีนถูกเพิกถอนใบอนุญาตหากไม่ปฏิบัติตามข้อกำหนดการตรวจสอบ อาลีบาบากำลังถูกบีบจากทุกทิศทาง

ความเสี่ยงที่นักลงทุนต้องเผชิญ

ความเสี่ยงที่เกิดจากปัจจัยเหล่านี้ ไม่สามารถละเลยได้ และถือเป็นภัยคุกคามต่อธุรกิจของอาลีบาบาและนักลงทุนอย่างเห็นได้ชัด แต่ถ้าหากถอยออกมา และมองจากภาพรวม จากปี 2020 จนถึงตอนนี้ ความเสี่ยงกลับไม่ได้เปลี่ยนแปลงไปมากนัก ความเสี่ยงด้านกฎระเบียบนั้นเป็นความเสี่ยงหลักที่ถูกพูดถึงมาโดยตลอด นับตั้งแต่การเสนอขายหุ้น IPO ในปี 2014 อาลีบาบาคือบริษัทที่ใหญ่ที่สุดในประเทศ ที่ยังคงนำโดยรัฐบาลคอมมิวนิสต์แบบพรรคเดียว (ไม่ว่ารัฐบาลนั้นจะแสร้งทำเป็นสนใจในระบบทุนนิยมบ่อยแค่ไหนก็ตาม)

นักลงทุนในสหรัฐฯ ไม่ได้เป็นเจ้าของหุ้นในอาลีบาบาด้วยซ้ำ ตามรายละเอียดในแบบฟอร์ม 20-F ของบริษัท (รายงานประจำปีที่ยื่นต่อสำนักงาน ก.ล.ต. สหรัฐ) หุ้น BABA เป็นตัวแทนของหุ้นในนิติบุคคล ที่เรียกว่าการสร้างบริษัทตัวแทนขึ้นมานอกประเทศจีน โดยบริษัทเหล่านี้จะมีสิทธิในการรับรายได้จากธุรกิจที่ทำในจีนหรือ VIE ซึ่งเห็นได้ชัดว่ามีสิทธิ์เป็นเจ้าของผลกำไรของอาลีบาบา VIE ของอาลีบาบาตั้งอยู่ในหมู่เกาะเคย์แมน ในกรณีที่บริษัทดำเนินการในทางที่ขัดต่อผลประโยชน์ของผู้ถือหุ้นในสหรัฐฯ นักลงทุนอาจไม่สามารถเรียกร้องใดๆ ต่ออาลีบาบาได้ 

ผู้เชี่ยวชาญหลายคนแย้งว่าการทำ VIE เป็นละเมิดกฎหมายของจีน ความเสี่ยงประเภทนี้ได้เกิดขึ้นตั้งแต่บริษัทเริ่มดำเนินกิจการแล้ว เท่ากับว่าเจ้าหน้าที่ของรัฐบาลจีน (หรือสหรัฐฯ) จะสามารถหาประเด็นมาตรวจสอบหุ้นอาลีบาบาได้ตลอดเวลา สร้างผลกระทบต่อผู้ถือหุ้นอย่างไม่จบไม่สิ้น

ไม่ใช่แค่ต้องงัดกับภาครัฐเท่านั้น

จากการวิเคราะห์ฺด้วยปัจจัยพื้นฐาน ต้องยอมรับว่าหุ้น BABA ตอนนี้มีราคาถูกมาก ราคาซื้อขายหุ้นในตอนนี้สูงกว่าผลกำไรต่อหุ้นที่ประมาณการไว้สำหรับปีงบประมาณ 2022 (สิ้นสุดในเดือนมีนาคม) 13 เท่า นั่นเป็นจำนวนที่ต่ำมากสำหรับบริษัทที่ยังคงมีรายได้เพิ่มขึ้น และยังมีโอกาสทำธุรกิจอื่นเพิ่มเติมนอกประเทศจีนเช่น คลาวด์และแม้แต่รถยนต์ไฟฟ้า

แต่พาดหัวข่าวหลายเรื่องปิดบังปัญหาพื้นฐานที่แท้จริงของอาลีบาบา หลังจากรายงานประจำไตรมาสที่สองของปีงบการเงินในเดือนพฤศจิกายน บริษัทอาลีบาบาได้ปรับลดแนวโน้มรายได้ประจำปีลง อัตราการเติบโตชะลอตัว มาพร้อมกับค่าใช้จ่ายที่สูงขึ้น ข้อมูลประมาณการกำไรต่อหุ้นปีงบประมาณ 2022 ของปีนี้บ่งชี้ว่าจะลดลง 18% เมื่อเทียบเป็นรายปี

ปัญหาหลักคือการแข่งขันที่เพิ่มขึ้น Pinduoduo (NASDAQ:PDD) เริ่มชนะการกินส่วนแบ่งทางการตลาดในพื้นที่ชนบทและเมืองเล็กๆ และมีแนวโน้มจะแซงหน้าอาลีบาบาในแง่ของจำนวนผู้ใช้งานตลอดทั้งปี แต่ถึงกระนั้น ปัญหาทั้งหมดเหล่านี้ก็ไม่ได้เป็นสาเหตุทั้งหมดของมูลค่าหุ้น BABA ที่ร่วงลงสองในสามจากจุดสูงสุดปี 2020 จนถึงปัจจุบัน

โดยสรุปแล้ว

แน่นอนว่าอาลีบาบาไม่กำลังอยู่ในจุดที่สูญเสียทุกอย่าง ธุรกิจหลักที่อาลีบาบาทำอยู่ยังคงเป็นยักษ์ใหญ่ที่กินส่วนแบ่งการตลาดสูง แม้ว่าคู่แข่งจะตามทันก็ตาม รัฐบาลกลางของจีนอาจไม่ต้องการให้ธุรกิจเหล่านี้ถึงกับปิดตัวออกจากตลาดสหรัฐฯ และเช่นกัน ก.ล.ต. และหน่วยงานอื่นๆ ของสหรัฐฯ ก็ไม่ต้องการให้นักลงทุนสหรัฐฯ รับความเสียหายเป็นหลักพันล้านดอลลาร์ อาจมีที่ว่างสำหรับการประนีประนอม เรื่องราวของอาลีบาบาจะไม่ได้จบลงด้วยการถูกบังคับเลิกรา การเพิกถอน หรือผลลัพธ์หายนะอื่นๆ

แต่นั่นไม่ได้หมายความว่าหุ้น BABA จะอยู่ในสถานะที่น่าซื้อ โดยเฉพาะอย่างยิ่งเมื่อเห็นการดีดกลับ 50% จากจุดต่ำสุด ความเสี่ยงด้านกฎระเบียบจะไม่หายไปไหน ตามทฤษฎีแล้วมูลค่าหุ้นควรเท่ากับมูลค่ารวมของกระแสเงินสดในอนาคต ที่ลดลงตามเวลา ซึ่ง ณ ตอนนี้นักลงทุนในหุ้นอาลีบาบามีความมั่นใจเพียงเล็กน้อยเท่านั้นว่าพวกเขาจะได้รับกระแสเงินสดเหล่านั้นคืนมา

การเทขายหุ้นอาลีบาบาจนถึงตอนนี้เป็นเรื่องที่ไม่ธรรมดา แต่ส่วนใหญ่สามารถอธิบายได้ด้วยปัจจัยที่กล่าวมาทั้งหมดในบทความ ไม่ใช่แค่ความตื่นตระหนกของตลาด ตราบใดที่หุ้นของอาลีบาบายังเป็น VIE ตราบใดที่รัฐบาลกลางของจีนยังคงเป็นคอมมิวนิสต์ ตราบใดที่ความตึงเครียดระหว่างสหรัฐฯ-จีนยังคงอยู่ หุ้น BABA จะเป็นการลงทุนที่เล่นกับความเสี่ยงสูง ส่วนตัวผมแล้ว เมื่อเทียบความเสี่ยงด้านปัจจัยพื้นฐาน เทียบกับอัตราผลตอบแทนที่อาจจะได้รับ ผมมองว่านี่คือการลงทุนที่มีความเสี่ยงมากเกินไป